Een vetorecht in een aandeelhoudersovereenkomst geeft een minderheidsaandeelhouder of investeerder aanzienlijke macht: bepaalde besluiten kunnen zonder zijn instemming niet worden genomen. Maar is een beroep op dat vetorecht onder alle omstandigheden geldig? De Rechtbank Amsterdam beantwoordde die vraag op 5 november 2024 (ECLI:NL:RBAMS:2024:6704) ontkennend. In kort geding oordeelde de rechter dat het inroepen van het vetorecht door twee investeringsmaatschappijen naar maatstaven van redelijkheid en billijkheid onaanvaardbaar was.
Bij investeringen in startups en scale-ups bedingen investeerders vaak een vetorecht op bepaalde aandeelhoudersbesluiten. Dit geeft hen — ondanks een minderheidsbelang — een stevige positie: zonder hun instemming kunnen ingrijpende beslissingen niet worden genomen. Typische onderwerpen waarvoor een vetorecht geldt:
Het vetorecht is een gebruikelijk instrument in investeringsovereenkomsten, maar zoals deze zaak laat zien: het heeft grenzen.
StudyPortals is een succesvolle EdTech-onderneming die studenten en universiteiten wereldwijd verbindt. Het bedrijf is opgericht door drie ondernemers en heeft twee externe investeerders: VOC Capital Partners en Keen Venture Partners, die gezamenlijk 33,07% van de aandelen houden.
In de aandeelhoudersovereenkomst (SHA) is vastgelegd dat voor dividenduitkeringen instemming vereist is van alle investeerders (VOC en Keen). Zij hebben daarmee feitelijk een vetorecht op uitkeringen.
StudyPortals maakt al jaren winst, maar al sinds 2015 zijn er geen dividenden uitgekeerd — in eerste instantie omdat de vennootschap groeide, later omdat VOC en Keen weigerden in te stemmen. Hun doel: de volledige verkoopwaarde maximaliseren en de onderneming zo snel mogelijk in zijn geheel verkopen ('full exit').
Op 9 juli 2024 besloot een gekwalificeerde meerderheid van de aandeelhouders (66,74%) tot een uitkering van € 4,5 miljoen uit de vrije reserves. VOC en Keen stemden tegen. Toch werd de uitkering op 12 juli 2024 gedaan. VOC en Keen vorderden in kort geding dat de uitkering ongedaan werd gemaakt en toekomstige uitkeringen werden verboden.
De voorzieningenrechter wijst de vorderingen van VOC en Keen af. De redenering:
Naar vaste rechtspraak is het uitgangspunt dat gerealiseerde winst aan de aandeelhouders wordt uitgekeerd, tenzij het vennootschappelijk belang zich daartegen verzet. Het gedurende onbepaalde tijd reserveren van alle winst is in het algemeen niet gerechtvaardigd.
Sinds 2015 — bijna tien jaar — zijn er geen uitkeringen gedaan, terwijl StudyPortals al jaren winstgevend is. De rechtbank acht dit een relevante omstandigheid die zwaar weegt.
Partijen hebben bij het sluiten van de SHA niet apart onderhandeld over het vetorecht op dividenduitkeringen. Het is als standaardbepaling in de overeenkomst terechtgekomen. Dit betekent dat VOC en Keen hier minder gewicht aan kunnen toekennen als hefboom voor hun eigen exitstrategie.
De rechtbank constateert dat VOC en Keen het vetorecht feitelijk inzetten als dwangmiddel om een volledige verkoop van StudyPortals af te dwingen — een doel dat niet rechtstreeks uit het vetorecht voortvloeit. Dit gebruik maakt het beroep op het vetorecht in de gegeven omstandigheden naar maatstaven van redelijkheid en billijkheid onaanvaardbaar (art. 6:248 lid 2 BW).
Na afweging van alle belangen oordeelt de rechter dat het belang van de aandeelhouders bij uitkering van winst zwaarder weegt dan het belang van VOC en Keen bij het handhaven van hun veto als pressiemiddel voor een exit.
De rechtbank benadrukt uitdrukkelijk dat dit oordeel niet inhoudt dat ook in de toekomst uitkeringen kunnen worden gedaan zonder instemming van VOC en Keen. Dat hangt altijd af van de omstandigheden op dat moment. Het vetorecht zelf blijft contractueel geldig — alleen het inroepen ervan kan in specifieke omstandigheden onaanvaardbaar zijn.
Een contractueel vetorecht geeft geen absolute bescherming. Onder bijzondere omstandigheden kan een beroep erop worden getoetst aan de redelijkheid en billijkheid (art. 6:248 lid 2 BW). Het gebruik van het vetorecht als pressiemiddel voor een doel buiten de reikwijdte van het recht is een relevante factor.
Als investeerder die gedurende jaren elk dividendbesluit blokkeert terwijl de vennootschap winstgevend is, loopt u het risico dat de rechter uw beroep op het vetorecht onaanvaardbaar acht. Winstreservering heeft een grens.
Als een vetorecht voor u als investeerder echt cruciaal is — ook voor dividenduitkeringen — zorg dan dat dit expliciet en bewust is overeengekomen. Als het als een standaardbepaling in de SHA is opgenomen zonder gerichte onderhandeling, staat u zwakker als het op een rechterlijke toets aankomt.
VOC en Keen hadden een exit-ambitie, maar de SHA bevatte geen afdwingbaar mechanisme om een volledige verkoop te realiseren. Een zelfstandig drag-along recht was juist van tafel gegaan tijdens de onderhandelingen. Als exitdoelstellingen voor u als investeerder essentieel zijn, leg deze dan zo concreet en afdwingbaar mogelijk vast — en vertrouw niet op indirecte hefbomen zoals het vetorecht op dividenden.
Het vennootschapsrecht kent als uitgangspunt dat gerealiseerde winst wordt uitgekeerd. Een beleid van permanente winstreservering vergt een overtuigende rechtvaardiging vanuit het vennootschappelijk belang — groeiambities alleen zijn op een gegeven moment niet meer voldoende.
De uitspraak van de Rechtbank Amsterdam maakt duidelijk dat een contractueel vetorecht niet altijd kan worden ingeroepen. Wanneer het vetorecht wordt gebruikt als dwangmiddel voor doeleinden die buiten de eigenlijke strekking vallen — en dit leidt tot een buitensporig langdurige blokkade van dividenduitkeringen — kan de rechter het beroep daarop onaanvaardbaar achten. Voor investeerders is de les: gebruik uw contractuele rechten voor de doelen waarvoor ze zijn bedoeld, en leg exitambities zo concreet en afdwingbaar mogelijk vast.
Deze blogpost is gebaseerd op ECLI:NL:RBAMS:2024:6704, vonnis in kort geding van de Rechtbank Amsterdam van 5 november 2024.
Mr. Vincent Besters helpt u graag verder. Neem vrijblijvend contact op voor een eerste gesprek.
Neem contact op →
Dividenduitkering: leuk verdiend, of juist niet? Je onderneming draait goed, de resultaten zijn positief en je besluit als aandeelhouder dividend uit te keren. Dat voelt als een verdiende beloning, m...
Overname met een earn-out: brug tussen koper en verkoper Bij de verkoop van jouw onderneming draait alles om waarde. Terwijl jij als verkoper de waarde van je levenswerk volledig wilt verzilveren, ha...
Openstaande facturen, een betalingsregeling en toch nieuwe opdrachten Stel je voor: een leverancier stopt met het uitvoeren van werkzaamheden omdat je vennootschap de facturen niet meer betaalt. Om d...
Neem vrijblijvend contact met ons op voor persoonlijk advies.